導(dǎo)讀：不良資產(chǎn)處置方法匯總解析與經(jīng)典案例——附重組條件類不良資產(chǎn)經(jīng)營模式 附重組條件類不良資產(chǎn)經(jīng)營模式是目前四大AMC另一大支柱業(yè)務(wù)，本質(zhì)類似于放貸。

　　附重組條件類不良資產(chǎn)經(jīng)營模式是目前四大AMC另一大支柱業(yè)務(wù)，本質(zhì)類似于放貸。

(1)業(yè)務(wù)模式

　　AMC與債權(quán)企業(yè)、債務(wù)企業(yè)三方達成重組協(xié)議，向債權(quán)企業(yè)收購債權(quán)，同時與債務(wù)企業(yè)及其關(guān)聯(lián)方達成重組協(xié)議，通過還款時間、金額、還款方式以及擔保抵押等一系列的重組安排，實現(xiàn)未來債權(quán)的回收。具體業(yè)務(wù)模式見圖。

　　相較于第一種處置類不良資產(chǎn)經(jīng)營模式，因為不涉及到訴訟、追償?shù)仁乱?，這種業(yè)務(wù)模式所花費的力氣和成本更小，相應(yīng)的收益彈性較小、穩(wěn)定性高，因此在前幾年經(jīng)濟景氣度不算太差的時候，這種業(yè)務(wù)模式成為了四大AMC快速增長的一種業(yè)務(wù)。

　　該類業(yè)務(wù)的定位也很明確：針對流動性暫時出現(xiàn)問題的企業(yè)，用個性化的債務(wù)重組手段，進行信用風(fēng)險重新定價，優(yōu)化、盤活存量的問題債權(quán)資產(chǎn)。

　　需要說明的是，因為此類業(yè)務(wù)能夠獲取的公開資料相對較少，所以以下案例主要節(jié)選自上市公司可獲取的公開資料。

(2) 案例：大連大顯集團vs信達資產(chǎn)——最典型的債務(wù)重組

　　背景

　　大連大顯集團(以下簡稱“大顯集團”)在2012年以10億元的受讓西部礦業(yè)(601168.SH)持有的中國有色金屬工業(yè)再生資源(以下簡稱“再生資源”)100%的股權(quán)、天津大通銅業(yè)(以下簡稱“天津大通”)7.47%的股權(quán)，大顯集團已支付大部分轉(zhuǎn)讓款，剩余2.4億元，雙方約定于2013年2月28日前由大顯集團向西部礦業(yè)支付完畢;同時大連控股(600747.SH)為這2.4億元提供連帶責任保證擔保.

　　可是，過了最后支付期限后并且西部礦業(yè)兩次同意延期支付后，大顯集團仍無法支付2.4億元尾款。

　　業(yè)務(wù)模式

　　為了解決這2.4億元的債務(wù)，根據(jù)大連控股的公告，大顯集團當中嘗試過很多種方法，但最后均以失敗告終;最后還是找到信達來做整個債務(wù)重組，由信達資產(chǎn)收購西部礦業(yè)對大顯集團的2.4億債權(quán)。

　　收購的前提是：1. 以大顯集團受讓后全部的再生資源、天津大通的股權(quán)進行質(zhì)押;2. 大顯集團及大顯集團董事長代威個人提供保證擔保。

　　啟示

　　該案例是最基礎(chǔ)、最典型的一種債務(wù)重組方式，雖然后續(xù)大連大顯是否歸還信達這2.4億的債務(wù)、債務(wù)重組的利率是多少都無法明確知曉;但是在當時，信達資產(chǎn)以自己大型國有AMC的第三方信用，輔以債務(wù)重組的技術(shù)性手段，同時化解兩家上市公司——西部礦業(yè)出售資產(chǎn)后無法收回資金可能引發(fā)的公眾股東信任危機，以及大連控股可能擔保未履約的聲譽風(fēng)險。

(3) 案例：盾安環(huán)境vs信達資產(chǎn)——市值管理

　　背景

　　盾安集團是制冷、民爆行業(yè)的龍頭，其控股的盾安環(huán)境(002011.SZ)是一家以空調(diào)為主業(yè)的上市公司，大約在2012年收購了四家光伏子公司。2013年，在光伏子公司剛投產(chǎn)1個月之時，即遭遇光伏產(chǎn)業(yè)陷入低谷，四家子公司合計虧損近5000萬，且欠盾安環(huán)境13.15億借款，盾安環(huán)境面臨2013年的業(yè)績壓力。

　　業(yè)務(wù)模式

　　在這樣的情況下，盾安環(huán)境(002011.SZ)急需的就是找到一個有實力的承接方，將整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈剝離出去，信達資產(chǎn)再次出手。

　　先看上圖的右半邊，四家光伏子公司對盾安環(huán)境的債權(quán)處理。信達承接了盾安環(huán)境對其中一家子公司“內(nèi)蒙古盾安光伏”的債權(quán)8億(可能是看重其擁有的1.3億噸煤炭資源配置權(quán)益，風(fēng)險控制力更強)，一次性向盾安環(huán)境支付8億，由盾安集團為債務(wù)重組提供擔保。

　　再看上圖的左半邊，對四家光伏子公司股權(quán)的處理。中國信達、信達資本、中建投信托、盾安集團共同設(shè)立了一個基金共15.321億元，以其中7.66億元受讓了這四家子公司100%的股權(quán);另外7.66億元，委托中建投發(fā)放信托貸款給內(nèi)蒙古盾安光伏。

　　股權(quán)收購的部分，筆者認為有兩點值得琢磨：第一，7.66億元收購價格非常便宜，根據(jù)上市公司披露的評估報告，這四家光伏子公司總資產(chǎn)合計23.5億元，凈資產(chǎn)合計5.3億，再加上1.3億噸煤炭資源評估價值2.4億元，可以說7.66億元的股權(quán)價格是低于凈資產(chǎn)的;并且在支付方式上是先支付4億元，余款于12個月內(nèi)支付完畢;第二點，從這個基金的資金來源看，其實出資最多的是盾安集團，信達出的錢其實并不多。綜合以上兩點，筆者認為，雖然無法看到該筆交易的協(xié)議，但是更大的可能性是未來盾安集團未來還要講這四家光伏子公司的股權(quán)進行回購，信達只是暫時代持。由于四家光伏子公司的資產(chǎn)已經(jīng)剝離出上市公司體外，因此后續(xù)的進程無法從公開資料獲知;盾安環(huán)境的公告顯示，上市公司至今未再和光伏資產(chǎn)有所牽連;但是內(nèi)蒙古盾安光伏的網(wǎng)站顯示，該公司為盾安集團的子公司，從一定程度上印證了筆者的猜測。

啟示

　　總體來說，這個案例是非常典型的，AMC以股加債的形式設(shè)計固定收益與超額收益相結(jié)合的交易結(jié)構(gòu)，從而為客戶提供多方位金融服務(wù)的案例。

　　對于上市公司盾安環(huán)境來說，

　　收到8億債權(quán)轉(zhuǎn)讓款和4億股權(quán)轉(zhuǎn)讓款

　　實現(xiàn)投資收益2.67億元，貢獻2013年上半年88%的利潤

　　為后續(xù)發(fā)展制冷主業(yè)奠定了基礎(chǔ)

　　上市公司業(yè)績向好+市值管理

　　對于中國信達來說，

　　債權(quán)——由盾安集團進行擔保

　　股權(quán)——由盾安集團遠期回購提供保障+基金的中間級能享受到未來光伏資產(chǎn)轉(zhuǎn)好之后的超額收益

　　股+債的多方位金融服務(wù)——固定收益+超額收益

　　不良資產(chǎn)經(jīng)營模式的探討——收購處置類不良資產(chǎn)經(jīng)營

　　收購處置類不良資產(chǎn)經(jīng)營，即是我們通常理解的傳統(tǒng)意義的不良資產(chǎn)處置。在中國信達(1359.HK)的招股說明書中，非常完整清楚的講述了這種業(yè)務(wù)模式。

(1)業(yè)務(wù)模式

　　首先，AMC通常通過公開競標或者協(xié)議收購的方式，以相對于賬面原值一定的折扣，從金融機構(gòu)(主要是銀行)收購不良資產(chǎn)。然后根據(jù)每項不良資產(chǎn)特點(例如債務(wù)人情況、抵質(zhì)押物情況等主客觀因素)，靈活采用不同的管理和處置方式，從而實現(xiàn)債權(quán)的現(xiàn)金回收、獲得收益。

　　對于有較大價值提升空間的不良資產(chǎn)，AMC通過幫助債務(wù)人進行財務(wù)重組、資產(chǎn)重組、完善公司治理等方法，為其提供一系列綜合服務(wù)，從而提升資產(chǎn)的長期價值，并且從中主動挖掘債轉(zhuǎn)股或追加投資的機會，最終尋找合適的時機，實現(xiàn)較高的處置價值;

　　對于提升價值較小、質(zhì)量較差的資產(chǎn)，AMC通常會各類資產(chǎn)重新組合，形成適合市場需求的資產(chǎn)包，通過拍賣、招投標等方式打包出售，以最快的速度完成處置、最小化處置成本。

　　(2)案例：超日太陽----“殼”價值的經(jīng)典案例

　　1.背景

　　2.業(yè)務(wù)模式：長城資產(chǎn)采用“破產(chǎn)重整+資產(chǎn)重組”的方案組合

　　面對公司近60億元的債務(wù)窟窿，長城資產(chǎn)“挺身而出”，成為了此次超日太陽不良資產(chǎn)處置的牽頭人。在當時的情況下，如果采用破產(chǎn)清算的方式，經(jīng)測算大部分的債權(quán)清償率僅為3.95%;因此，長城資產(chǎn)決定采用“破產(chǎn)重整+資產(chǎn)重組”的方案組合——

　?、倨飘a(chǎn)重整一次性解決債務(wù)問題;

　?、谝胫亟M方和財務(wù)投資者幫助其恢復(fù)經(jīng)營，保證2014年凈資產(chǎn)為正、利潤為正，滿足2015年恢復(fù)上市的基本要求;

　?、巯蛏鲜泄咀⑷雰?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實現(xiàn)可持續(xù)盈利模式。

　　第一步：尋找合適的重組方式

　　要完成一個如此大型的債務(wù)重組方案，必須要有一個有強大實力的牽頭人;最后，長城資產(chǎn)找到了江蘇協(xié)鑫。

　　江蘇協(xié)鑫為協(xié)鑫集團境內(nèi)投資平臺;而協(xié)鑫集團為中國最大非國有電力控股企業(yè)、全球最大的光伏材料制造商、多晶硅材料供應(yīng)商，是光伏行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈布局的龍頭;資產(chǎn)體量超過千億，具有雄厚的資金實力，更有光伏行業(yè)的經(jīng)驗與資源積累，對于超日太陽來說是很理想的投資人，能夠幫助超日太陽盡快擺脫財務(wù)困境、恢復(fù)正常運營。能夠找到一個看起來這么完美、理想的投資人，是離不開長城資產(chǎn)多次的斡旋和談判的。

　　最終，此次不良資產(chǎn)的重組方由江蘇協(xié)鑫、嘉興長元、上海久陽等9方組成;其中江蘇協(xié)鑫將成為未來上市公司的控股股東，負責生產(chǎn)經(jīng)營并提供部分資金，并承諾①使超日太陽2015年恢復(fù)上市;②2015年、2016年實現(xiàn)凈利潤分別不低于6億、8億元，并將以現(xiàn)金就未達到承諾部分進行補償;而其他9方則為財務(wù)投資者，主要提供資金支持。

　　第二步：破產(chǎn)重整一次性解決債務(wù)問題

　　破產(chǎn)重整解決債務(wù)問題，是整個重組方案中最難啃的骨頭。重組方拿出了如下債務(wù)重整方案：

　　參考《破產(chǎn)法》中的破產(chǎn)清償順序和相關(guān)規(guī)定，債務(wù)重整方案對于職工債權(quán)組、稅款債權(quán)組全額受償;有財產(chǎn)擔保債權(quán)按照擔保物評估價值優(yōu)先并全額受償，未能就擔保物評估價值受償?shù)牟糠肿鳛槠胀▊鶛?quán)受償;而普通債權(quán)20萬元以下部分(含20萬元)全額受償，超過20萬元部分按照20%的比例受償。

　　歸還債權(quán)的資金則來自于兩部分：超日太陽以資本公積-股本溢價轉(zhuǎn)增股本16.8億股，由超日太陽的現(xiàn)有全體股東無償轉(zhuǎn)讓、并由協(xié)鑫等9家投資人有條件受讓，9家投資人受讓上述轉(zhuǎn)增股份應(yīng)支付14.6億元;再加上超日太陽通過處置境內(nèi)外資產(chǎn)和借款等方式籌集的不低于5億元，合計不低于19.6億元將用于支付重整費用、清償債務(wù)、提存初步確認債權(quán)和預(yù)計債權(quán)以及作為超日太陽后續(xù)經(jīng)營的流動資金(實際操作時，則是9家投資人先將資金作為免息借款借給超日太陽，破產(chǎn)重整完成后，再用于認購公司資本公積轉(zhuǎn)增股本的對價，而超日全體原股東，則將自己資本公積轉(zhuǎn)增股本的對應(yīng)權(quán)益，無償讓渡給9家投資人、即被稀釋)。

　　破產(chǎn)重整的實施首先需要方案通過債權(quán)人大會通過;通過的條件為4個債權(quán)組分組對重整計劃進行表決;必須每一組的過半數(shù)債權(quán)人同意且其代表的債權(quán)額占2/3以上。在這種情況下，普通債權(quán)組成為了關(guān)鍵，如何說服普通債權(quán)的大額債權(quán)人接受受償方案呢?在債權(quán)人大會召開前，長城資產(chǎn)、協(xié)鑫集團都和債權(quán)人、地方政府和監(jiān)管部門都經(jīng)歷了很多次的溝通和商談。因為如果重整方案無法通過，那么根據(jù)《破產(chǎn)法》的規(guī)定，超日太陽就必須強制進入破產(chǎn)清算。

　　為了能讓重整方案通過，根據(jù)事后長城資產(chǎn)在一篇新聞報道中所述，其及協(xié)鑫分頭與債權(quán)人溝通，十數(shù)次與地方政府和監(jiān)管部門商談“拉票”;在普通債權(quán)組中，有相當大一部分是11超日債對應(yīng)的債權(quán)，因此長城資產(chǎn)、久陽投資最終決定出具保函，承諾如果方案能在債權(quán)人會議通過，將提供不超過8.8億元的連帶責任擔保，即保證“超日債”的持有者能夠收回全部本息。最終，普通債權(quán)組通過的人數(shù)占比98.84%，通過的債權(quán)金額為31.65億元，占普通債權(quán)總額的69.89%，剛剛超過2/3，最終讓重整計劃草案得以通過。

　　至此，破產(chǎn)重整獲得了“勝利”的重要基礎(chǔ)。

　　第三步：恢復(fù)上市——保殼“大作戰(zhàn)”

　　經(jīng)過多方努力，2014年12月24日，*ST超日重整計劃執(zhí)行完畢，更名為“*ST集成”。另一方面，公司必須達到2014年營業(yè)收入不低于1000萬元、凈利潤凈資產(chǎn)均為正數(shù)的條件，否則*ST集成很可能會退市，如果失去了這個資本市場的“殼”，那么各方的努力都將前功盡棄;這時，協(xié)鑫集團的功能就得到了最大的發(fā)揮。14年下半年，*ST超日主要資產(chǎn)均已被凍結(jié)，大部分生產(chǎn)線停產(chǎn)，開工率低;為了快速達到財務(wù)方面的要求，公司采取“自產(chǎn)+代工”模式，主要向協(xié)鑫集團旗下的保利協(xié)鑫能源采購硅料等原材料，委托外部工廠加工成電池組件，再向協(xié)鑫集團旗下的協(xié)鑫新能源銷售。

　　就這樣靠著與協(xié)鑫集團相關(guān)公司簽訂的約32.8億的采購與銷售的關(guān)聯(lián)交易，2015年4月29日發(fā)布的14年年報顯示，*ST集成14年營業(yè)收入為26.99億元，扣非后凈利潤為1.46億元，總資產(chǎn)為31.08億元，凈資產(chǎn)為3.24億元。公司實現(xiàn)扭虧為盈，解除了退市風(fēng)險。

　　8月3日，交易所核準公司股票恢復(fù)上市。8月12日，公司復(fù)牌(同時股票簡稱改為“協(xié)鑫集成”)，收盤價為13.25元/股，當天漲了10倍。

　　第四步：資產(chǎn)重組——協(xié)鑫集團正式入主

　　2015年6月4日，協(xié)鑫集誠發(fā)行股份購買江蘇東昇和張家港其辰100%的股權(quán)，這兩家企業(yè)的實際控制人均為協(xié)鑫集團;發(fā)行股份購買資產(chǎn)價格為1元/股，配套募集資金1.26元/股;同時，此次資產(chǎn)重組附有業(yè)績承諾，作為破產(chǎn)重整時江蘇協(xié)鑫業(yè)績承諾的有力支撐;2015年10月22日，此次資產(chǎn)重組方案得到證監(jiān)會核準。

　　2.總結(jié)：盤活資產(chǎn)、化解風(fēng)險、多方共贏

　　可以說，超日太陽這單不良資產(chǎn)問題的順利化解，是最典型的通過盤活企業(yè)存量資產(chǎn)、行業(yè)整合提升產(chǎn)能、提高企業(yè)經(jīng)營效率，并最終通過在資本市場轉(zhuǎn)股獲取回報的方式。

　　這樣的不良資產(chǎn)處置方式，基本實現(xiàn)了多方共贏：超日太陽的債權(quán)人獲得了相對較高的受償率;并且很多債權(quán)人表示，債務(wù)有倪開祿的股票或者個人擔保，那么隨著股票的上漲，他們也有了“定心丸”;對于當?shù)卣畞碚f，超日的產(chǎn)能盤活、行業(yè)整合，避免了巨大的失業(yè)問題;對于協(xié)鑫集團來說，作為國內(nèi)光伏企業(yè)的龍頭，以略高于1元/股的價格拿到了一個A股的“殼”，還獲得了行業(yè)的資產(chǎn)，再加上長城資產(chǎn)的一路協(xié)助，可謂低成本高回報非常劃算;對于其他8家投資人來說，股價的上漲都將帶來不菲的回報。截至2016/12/12，002506.SZ協(xié)鑫集成的收盤價為5.49元)。